1. Scenario macro économique et financier

Croissance

Les dernières prévisions économiques de l’OCDE font état d’une croissance mondiale revue globalement à la hausse à +3,5% pour 2017, versus +3,3% auparavant. Selon ces prévisions, la croissance des Etats Unis atteindrait +2,1% en 2017, celle de la Chine ralentirait à +6,6% en 2017. Selon l’OCDE, la croissance de l’Inde accélèrerait à +7,3%, le Brésil aurait une croissance de +0,7% en 2017. Le Japon afficherait une croissance de +1,4% en 2017. Enfin, la croissance du Royaume Uni en 2017 serait de +1,6%.

En zone Euro, la croissance tend à accélérer. Au premier trimestre 2017, la croissance du PIB s’est élevé à +0,6% (versus +0,5% au quatrième trimestre 2016). Sur l’ensemble de l’année 2016, la croissance du PIB a été de +1,7%. La BCE prévoit une croissance du PIB de la zone Euro à +1,9% en 2017, à +1,8% en 2018 et +1,7% en 2019. Selon l’OCDE, la croissance de la zone Euro serait de +1,8% en 2017.

Les données d’enquête confirment la résilience et surtout la diffusion de la croissance de l’activité : l’indice PMI-composite définitif de l’activité du secteur manufacturier et des services (confiance des directeurs d’achat) pour la zone Euro en juin 2017 est de 56,3 points (versus 56,8 en mai), un niveau qui reste proche des pics de 6 ans atteints en avril et mai, bien qu’en léger retrait par rapport aux mois précédents. A 56,6, la moyenne de l’indice composite sur l’ensemble du deuxième trimestre atteint son plus haut niveau depuis le premier trimestre 2011.

Les créations d’emplois atteignent un point haut depuis 10 ans. Même si les disparités géographiques au sein de la zone demeurent, la croissance se diffuse dans l’ensemble des pays membres.

Le PMI des services s’est établi à 55,4 en juin (versus 56,3 en mai), signalant un ralentissement de la croissance de l’activité dans les secteurs concernés à un plus bas niveau depuis 5 mois. La moyenne du PMI des services sur l’ensemble du deuxième trimestre est cependant à un point haut depuis 6 ans.

Le PMI manufacturier a pour sa part continué de progresser à 57,4 en juin (versus 57,0 en mai), un plus haut depuis 6 ans, suggérant une expansion annuelle de la production industrielle de l’ordre de 5%. Les fortes hausses de la production et des nouvelles commandes entraînent une croissance record de l’emploi manufacturier. L’Industrie bénéficie d’une demande en augmentation tant à l’export que sur les marchés intérieurs grâce au recul du chômage. Ces chiffres sous-tendent que l’heure des investissements en capacité est venue, succédant aux politiques de réduction des coûts.

Ces données PMI induisent une croissance pour le deuxième trimestre en zone Euro à +0,7%.

Les facteurs suivants sont plutôt favorables à l’activité dans notre zone :

En zone Euro, les besoins d’augmentation des capacités de production des entreprises, l’amélioration de la profitabilité des entreprises et la poursuite du Plan Juncker favorisent l’investissement. Celui-ci accompagne la dynamisation de la consommation, facilitée par la flexibilité dans l’interprétation du Pacte de Stabilité et de Croissance qui permet des politiques budgétaires moins restrictives. Le modèle de croissance de notre zone est alimenté à la fois par des facteurs internes et externes.

La baisse continue du chômage en zone Euro favorise l’amélioration de la confiance, donc la consommation et l’investissement. En mai 2017, il s’est établi à 9,3% (idem en avril), au plus bas depuis mai 2009. Toutefois, dans ce domaine, les disparités géographiques demeurent très fortes (3,9% en Allemagne, 10,1% en France métropolitaine, 17,7% en Espagne, 22,5% en Grèce).

Les taux d’intérêt directeurs sont très bas, dans le cadre d’une politique monétaire très accommodante, contribuant à l’amélioration progressive du crédit privé.

La distribution de crédit poursuit son amélioration. Sur un an en mai 2017, les prêts aux entreprises non financières ont augmenté de +2,4% (comme en avril) et les prêts aux ménages de +2,6% (versus 2,4% en avril).

Les dossiers bancaires spécifiques qui nécessitaient une restructuration, sont progressivement résolus, ce qui contribue au raffermissement de la confiance. Après le rachat de Banco Popular par Santander en Espagne, l’Italie poursuit l’assainissement de son secteur bancaire : sauvetage par « l’Etatisation » de Monte dei Paschi di Siena en Italie, liquidation des banques vénitiennes Banco Popolare di Vicenza et Veneto Banca dont les actifs sains sont rachetés par Intesa Sanpaolo avec l’aide de l’Etat italien.

Le niveau encore modéré de l’Euro contre dollar, actuellement en rebond autour de 1,14 (versus 1,05 à fin décembre 2016) de retour à son niveau du printemps 2016, bien que dans une moindre ampleur que lors de son point bas, demeure encore favorable à nos entreprises exportatrices.

Les prix des matières premières et de l’énergie demeurent globalement bas. Le prix du pétrole (actuellement en retrait à 46 dollars pour le baril de Brent versus 56 dollars début 2017, mais venant de 28 dollars courant janvier 2016) constitue à son niveau actuel un bon compromis, en atténuant les pressions sur la zone émergente, ce qui permet aux entreprises exportant vers ces zones d’en bénéficier, sans asphyxier les économies domestiques européennes.

La croissance du commerce international, qui a atteint 1,3% en 2016 d’après l’OMC, se rétablit lentement, cette même institution prévoyant qu’il croîtrait en volume et en moyenne de +2,4% en 2017.

Le climat politique en zone Euro devient plus favorable à la confiance. La volonté de la France et de l’Allemagne de relancer l’intégration de la zone domine.

Les facteurs suivants sont plutôt défavorables à l’activité dans une notre zone :

En zone Euro, le début de la remontée des taux obligataires souverains, même s’ils demeurent pour l’instant à un bas niveau, devrait accroître le coût du service de la dette pour les Etats les plus endettés et tendre à peser sur l’activité.

Au Royaume Uni, les modalités du Brexit sont incertaines. L’économie britannique commence à montrer des signes de fléchissement, avec une croissance au premier trimestre 2017 qui s’est établie à +0,3% (versus+0,8% au T4 2016), alors que l’inflation augmente : les prix à la consommation ont progressé de +2,9% en rythme annuel en mai 2017 (versus +2,7% en avril) regain en particulier du à la baisse de la Livre.

La croissance de l’économie américaine bénéficie moins qu’attendu à la zone Euro. Au premier trimestre 2017, la croissance du PIB a été révisée à la hausse à +1,4% en rythme annualisé, mais reste cependant le rythme de croissance le plus faible depuis le deuxième trimestre de l’an dernier. L’indice ISM manufacturier de juin a augmenté pour atteindre 57,8 (versus 54,9 en mai), toutefois le sous-indice des nouvelles commandes est en baisse passant de 55,7 en mai à 60,5 en juin. Le taux de chômage est remonté à 4,4% en juin 2017 (versus 4,3% en mai). Le nombre de créations d’emplois dans le secteur non agricole a atteint en juin +220 000 (versus +173 000 en première estimation et +152 000 en chiffre révisé en mai), avec un taux de participation de 62,8% (versus 62,7% en mai). Le salaire horaire moyen en juin a augmenté de +0,2% sur un mois (idem en mai) soit +2,5% sur un an. L’inflation (CPI) a ralenti à +0,2% en avril 2017 par rapport au mois précédent (versus +0,3% en mars 2017) et s’établit à +2,2% en rythme annualisé. L’indice core CPI s’est établi à +0,1% en mai 2017 (+0,2% en avril) et affiche une progression en rythme annualisé de +1,9% ce même mois (versus +2,0% en avril 2017).

La Fed a annoncé à l’issue de sa réunion des 13 et 14 juin une nouvelle hausse d’un quart de point de ses taux directeurs pour les porter dans une fourchette 1%-1,25% et elle a également annoncé les modalités de la réduction de la taille de son bilan, dans le cadre d’une volonté de normalisation de sa politique monétaire. Progressivement, le rythme des réinvestissements des emprunts d’Etat arrivant à échéance présents à son bilan sera réduit (de 6 milliards par mois dans l’immédiat puis de 30 milliards d’ici 12 mois) ainsi que celui des titres de créances immobilières – MBS (de 4 milliards par mois dans l’immédiat à 20 milliards d’ici 12 mois)

Lors de cette même réunion, la Fed a augmenté à +2,2% sa prévision de croissance de l’économie américaine pour l’ensemble de l’année 2017 (+0,1 pt par rapport à sa prévision précédente), avec une inflation demeurant basse à +1,6%. L’affaiblissement de la présidence Trump (échec à ce jour de la refonte de l’Obamacare, sortie des Accords de Paris, scandales politiques…) a très significativement réduit l’hypothèse de la mise en œuvre du programme de reflation promis.

Au Japon, la reprise de l’activité demeure faible mais elle tend à se renforcer. Le PIB Japonais a augmenté de 2,2% en rythme annualisé au premier trimestre 2017 (après +1,4% au T4 2016), soit le 5ème trimestre consécutif d’expansion. La croissance de l’activité, qui a été alimentée par la demande intérieure, l’investissement et les exportations, reste insuffisante pour générer une inflation durable. En juin, le PMI composite a reculé à 52,9 versus 53,4 en mai. Le Japon contribue toujours faiblement à la croissance du PIB mondial. Il continue d’alimenter la liquidité mondiale grâce à la poursuite de la politique non conventionnelle de sa banque centrale qui défend un taux d’intérêt cible à 10 ans égal à zéro, et ajuste ses montants d’intervention dans le cadre de son QE en fonction de cet objectif.

Les perspectives de la zone émergente ont cessé de s’améliorer, sous l’influence de la fin de la hausse du prix du pétrole et des matières premières qui était favorable aux pays producteurs. La situation en Amérique Latine est disparate, le Brésil semble évoluer moins favorablement que prévu même si une reprise semble se dessiner.

En Chine, le ralentissement de la croissance jusque là piloté avec succès par les autorités donne des signes d’accentuation au fil des mois. Même si pour l’exercice 2017, l’objectif officiel de croissance annuelle fixé à +6,5% est assez proche de la croissance réalisée en 2016 qui a été +6,7%, le dernier indicateur PMI Caixin Markit manufacturier pour le mois de juin qui s’est établi à 51,6 contre 52,8 en mai (un indice au-dessus de 50 témoigne d’un passage de l’expansion à la récession) indiquant un affaiblissement persistant de la demande pour ce secteur clef. Comme prévu, l’affaiblissement des exportations et de l’investissement manufacturier en 2017 n’est compensé que partiellement par la progression de la consommation privée et des services, qui demeurent sous la contrainte du fléchissement observé de la hausse des salaires. Le ralentissement de l’économie chinoise commence à peser sur la plupart des pays de l’Asie émergente.

Inflation et politique monétaire

La BCE a révisé à la baisse ses prévisions d’inflation pour la zone Euro lors de la conférence de Presse du 8 juin, à +1,5% en 2017 (versus +1,7% précédemment), +1,3% en 2018 (versus +1,6% précédemment) et +1,6% en 2019 (versus +1,7% précédemment).

L’inflation estimée par Eurostat sur un an en juin 2017 en zone Euro a ralenti à +1,3% (versus +1,4% en mai 2017). L’estimation d’inflation dite "core", hors prix de l’énergie et de l’alimentation, s’est établie à +1,1% en juin (versus +0,9% en mai). Le prix de l’énergie a augmenté de +1,9% sur un an en juin (versus +4,6% en mai). Les prix dans le secteur de l’alimentation-alcool-tabac auraient été en hausse de +1,4% sur un an en juin (versus 1,5% en mai), les prix dans les services auraient augmenté de +1,6% sur un an en juin (versus +1,3% en mai), et les prix dans le secteur des biens industriels non énergétiques auraient été en hausse de +0,4% sur un an en juin (versus 0,3% en mai). L’anticipation d’inflation à 5 ans dans 5 ans est en baisse par rapport au mois dernier et s’établit à +1,59% au 4 juillet (versus un point haut récent à +1,8% atteint fin janvier), sous la cible de 2% de la BCE. Les agrégats monétaires continuent de présenter par ailleurs des taux de progression significatifs sur un an en mai 2017 : +5,0% pour M3 (versus +4,9% avril) et +9,2% pour M1 versus +9,1% en mars).

L’évolution récente de l’inflation dans notre zone est erratique, et alors que des tensions sur les capacités de production commencent à se dessiner, les chiffres d’inflation constatée ne démontrent toujours pas un redressement aussi net qu’anticipé dans cette phase du cycle économique. La tendance baissière récente des prix du pétrole et des matières premières explique partiellement cette situation.

La BCE continue de mettre en œuvre une politique monétaire accommodante mais commence à préparer le terrain pour une normalisation progressive de celle-ci. Lors de sa conférence de presse du 8 juin, Mario Draghi a maintenu inchangés ses taux directeurs en territoire négatif pour le taux de dépôt à -0,40%, et il a confirmé la poursuite du QE jusqu’en décembre 2017 ou au-delà si nécessaire. Le discours de la Banque Centrale a cependant été ajusté, en supprimant le biais baissier sur les taux d’intérêt et en passant à neutre après une longue période négative concernant les risques pesant sur la croissance, actant ainsi l’amélioration économique de la zone Euro.

Lors de son discours à Sintra le 27 juin, Mario Draghi a esquissé la perspective d’une normalisation progressive de la politique monétaire de la BCE en répétant que « les forces déflationnistes ont été remplacées par les forces reflationnistes », la croissance devenant davantage auto-entretenue. Cette annonce qui a entrainé une hausse de l’euro face au dollar ainsi qu’une augmentation du rendement du Bund, a été perçue par les marchés comme préfigurant la fin prochaine des taux négatifs puis la sortie lente et progressive du QE.

2. Conclusions sur les principales classes d’actifs

Ce scénario macro-économique continue d’inciter à une prudence modérée, avec une opinion haussière concernant la progression des marchés d’actions et une opinion baissière concernant celle des marchés obligataires.

Avertissement

Ce document est destiné à des clients institutionnels.

Il présente un caractère informatif. Il ne peut être diffusé et/ou reproduit sans l’accord préalable et exprès d’EGAMO.

Les informations contenues dans le présent document sont le reflet de l’opinion d’EGAMO élaborée à partir de sources considérées fiables. Ces informations sont fournies exclusivement à titre informatif et indicatif, elles ne constituent en aucun cas un engagement contractuel de la part d’EGAMO qui ne pourrait être tenue responsable des conséquences de l’utilisation de ces informations par un tiers. Ces informations sont susceptibles d’évoluer et d’être modifiées à tout moment et sans aucun préavis.

Ce document ne peut pas être assimilé à une sollicitation d’achat et/ou de vente et/ou à un conseil en investissement sur un produit ou service financier.

Il est rappelé que les éventuelles performances citées ont trait aux années écoulées et que les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures.