img 1

1. Scenario macro économique et financier

Croissance

Les dernières prévisions économiques de l’OCDE font état d’une croissance mondiale à 3,3% pour 2017, versus 2,9% en 2016. Selon ces prévisions, la croissance des Etats Unis atteindrait 2,3% en 2017, celle de la Chine ralentirait à 6,4% en 2017, celle de l’Inde accélèrerait à 7,6%, le Brésil aurait une croissance à zéro en 2017. Le Japon afficherait une croissance de 1% en 2017. Toujours selon l’OCDE, la croissance du Royaume Uni en 2017 ralentirait à 1,2%.

En zone Euro, la croissance est résiliente. Au quatrième trimestre 2016, la croissance du PIB par rapport au trimestre précédent a accéléré à +0,5% (versus +0,4% au T3), portant la croissance à +1,7% pour l’ensemble de l’année 2016, en faible progression par rapport à la croissance de +1,6% réalisée en 2015. La BCE a une prévision de croissance du PIB de la zone Euro de +1,7% en 2017 et de +1,6% en 2018 et 2019. La prévision de l’OCDE ressort elle à 1,6% en 2017.

Les données d’enquête confirment la résilience de l’activité : l’indice PMI-composite définitif de l’activité du secteur manufacturier et des services (confiance des directeurs d’achat) pour la zone Euro s’est établi en janvier 2017 à 54,4 points (comme en décembre 2016), soit un plus haut de 5 ans et demi, signalant le 43ème mois consécutif d’expansion de l’activité. La croissance théorique du secteur privé induite serait de +0,4% au premier trimestre 2017. Les créations d’emplois atteignent un point haut de 9 ans. Des disparités au sein de la zone néanmoins demeurent. Le PMI des services s’est établi à 53,7 en janvier (comme en décembre), tandis que le PMI manufacturier a pour sa part progressé à 55,2 en janvier (versus 54,9 en décembre), un plus haut de 69 mois. Le secteur manufacturier bénéficie à l’export de l’affaiblissement de l’Euro et du raffermissement de la demande domestique grâce aux créations d’emploi et au recul du chômage.

Les facteurs suivants sont plutôt favorables à l’activité dans notre zone :

En zone Euro, la remontée du taux d’utilisation des capacités de production des entreprises, l’amélioration de la profitabilité des entreprises et la mise en œuvre du Plan Juncker favorisent l’investissement. Celui-ci accompagne la dynamisation de la consommation, facilitée par la flexibilité dans l’interprétation du Pacte de Stabilité et de Croissance qui permet des politiques budgétaires moins restrictives. Le modèle de croissance de notre zone devient davantage auto-entretenu, celle-ci est principalement alimentée par des facteurs internes.

La baisse lente du chômage en zone Euro favorise l’amélioration de la confiance, donc la consommation et l’investissement. En décembre 2016, il s’est établi à 9,6% (versus 9,7% en novembre). Toutefois, les disparités géographiques sont fortes (3,9% en Allemagne, 9,6% en France, 18,4% en Espagne, 23% en Grèce).

Les taux d’intérêt demeurent très bas, dans le cadre d’une politique monétaire très accommodante, contribuant à l’amélioration progressive du crédit privé, tout en réduisant le coût du service de la dette pour les Etats.

La distribution de crédit poursuit lentement son amélioration. Sur un an en décembre 2016, les prêts aux entreprises non financières ont augmenté de +2,3% (versus +2,1% en novembre 2016) et les prêts aux ménages ont augmenté de +2% (versus +1,9% en novembre 2016), sa plus forte progression depuis mi 2011.

Dans certains pays périphériques, la situation s’est améliorée. L’Espagne a l’un des taux de croissance économique les plus élevés de la zone Euro. En Grèce, le rétablissement de l’excédent primaire permet d’envisager des négociations sur la réduction du stock de dette, même si les divergences demeurent entre les créanciers, principalement entre le FMI et certains pays européens.

Le niveau modéré de l’Euro contre dollar actuellement autour de 1,07 favorise nos entreprises exportatrices.

Les prix des matières premières et de l’énergie demeurent globalement bas. Le prix du pétrole (actuellement à 56 dollars pour le baril de Brent venant de 28 dollars courant janvier 2016, 115 dollars en juin 2014) constitue à son niveau actuel un bon compromis, en atténuant les pressions sur la zone émergente, ce qui permet aux entreprises exportant vers ces zones d’en bénéficier, sans asphyxier les économies domestiques européennes.

La zone émergente tend effectivement à se stabiliser et ses perspectives s’améliorent sous l’influence de la remontée du prix du pétrole et des matières premières qui est favorable aux pays producteurs.

La croissance du PIB de la Chine s’est établie à +6,7% pour l’ensemble de l’année 2016, conforme à l’objectif officiel de croissance annuelle compris entre 6,5% et 7% qui avait été fixé. L’affaiblissement possible des exportations et de l’investissement manufacturier en 2017 devrait être partiellement compensé par la progression de la consommation privée et des services, qui demeurent sous la contrainte du fléchissement observé de la hausse des salaires. L’économie chinoise confirme son ralentissement progressif, sans choc majeur, grâce à la forte intervention des autorités, y compris pour normaliser le fonctionnement du Yuan. Les sorties nettes de capitaux se sont néanmoins accélérées en 2016 atteignant 725 milliards de dollars (soit 50 milliards de plus qu’en 2015) et se sont traduites par une diminution des réserves de change de 320 milliards de dollars.

Les facteurs suivants sont plutôt défavorables à l’activité dans une notre zone :

Les tensions politiques pesant sur la confiance des ménages et des entreprises perdurent en Europe. Au Royaume Uni, les modalités du Brexit demeurent floues et la croissance de l’économie devrait ralentir malgré la forte dépréciation du Sterling, avec une hausse de l’inflation. Dans l’immédiat, l’économie britannique est plutôt résiliente avec une croissance du PIB au T4 2016 qui a atteint 0,6%, portant la hausse du PIB à 2% pour l’ensemble de l’année 2016. Les prix à la consommation ont augmenté de 1,6% en rythme annuel en décembre 2016 (versus +1,2% en novembre), soit un plus haut depuis juillet 2014. En Italie, l’échec du référendum constitutionnel ouvre une période qui devrait conduire à de nouvelles élections générales. La perspective des élections aux Pays Bas, en France et en Allemagne peut jouer un rôle de temporisation des décisions de certains agents économiques, qui craignent le renforcement des partis euro-sceptiques. Dans l’ensemble de la zone, la menace terroriste continue de peser sur la confiance.

Le secteur bancaire européen, notamment en Italie et en Allemagne, chacun avec ses spécificités, est en cours de restructuration, ce qui le rend plus particulièrement vulnérable aux taux d’intérêt négatifs.

La croissance de l’économie américaine bénéficie moins qu’attendu à la zone Euro. La croissance réalisée au quatrième trimestre 2016 a ralenti à +1,9% en rythme annualisé, après +3,5% au T3. La croissance du PIB US est ainsi ressortie à seulement +1,6% pour l’ensemble de l’année 2016. L’indice ISM manufacturier de janvier a progressé à 56 (versus 54,5 en chiffre révisé en décembre). Le taux de chômage a augmenté à 4,8% en janvier 2017 (versus 4,7% en décembre). Le nombre de créations d’emplois dans le secteur non agricole a atteint en janvier +227 000 (versus +156 000 en première estimation en décembre 2016), avec un taux de participation de 62,9% (versus 62,7% en décembre). Le salaire horaire moyen en janvier a augmenté de +0,1% sur un mois. L’inflation (CPI) a progressé à +0,3% en décembre 2016 par rapport au mois précédent (versus +0,2% en novembre 2016) et s’établit à +2,1% en rythme annualisé. L’indice core CPI s’est établi à +0,2% en décembre 2016 (comme en novembre) et affiche une progression en rythme annualisé de +2,2% en décembre. La Fed a laissé ses taux directeurs inchangés début février 2017, dans l’attente de la nouvelle politique budgétaire américaine. Les incertitudes issues de la mise en place de la Présidence Trump ainsi que certaines de ses premières décisions peuvent avoir des répercussions négatives sur l’activité du reste du monde.

Au Japon, la reprise de l’activité demeure globalement atone, malgré le bon chiffre ponctuel de la croissance au T3 2016 à +2,2% en taux annualisé grâce aux exportations. Le Japon continue à contribuer faiblement à la croissance du PIB mondial. Il continue d’alimenter la liquidité mondiale grâce à la poursuite de la politique non conventionnelle de sa banque centrale qui défend un taux d’intérêt cible à 10 ans égal à zéro, et ajuste ses montants d’intervention dans le cadre de son QE en fonction de cet objectif.

La croissance du commerce international, qui a péniblement atteint 1,9% en 2016, est inférieure à celle du PIB mondial et pourrait encore pâtir de l’inspiration protectionniste tous azimuts de la nouvelle Administration américaine. De ce point de vue, la prévision du FMI d’un rebond à +3,8% du commerce international en 2017 semble insuffisamment tenir compte de l’évolution du contexte politique.

Inflation et politique monétaire

La prévision d’inflation de la BCE pour la zone Euro est de +1,3% en 2017, +1,5% en 2018 et 1,7% en 2019.

L’inflation estimée par Eurostat sur un an en janvier 2016 en zone Euro a bondi à +1,8% (versus +1,1% en décembre 2016). L’estimation d’inflation dite "core", hors prix de l’énergie et de l’alimentation, s’est établie à +0,9% en janvier (comme en décembre). Le prix de l’énergie a augmenté de +8,1% sur un an en janvier (versus +2,6% en décembre). Les prix dans le secteur de l’alimentation-alcool-tabac auraient été en hausse de +1,7% sur un an en janvier (versus +1,2% en décembre), les prix dans les services auraient augmenté de +1,2% sur un an en janvier (versus +1,3% en décembre), et les prix dans le secteur des biens industriels non énergétiques auraient été en hausse de +0,5% sur un an en janvier (versus +0,3% en décembre). L’anticipation d’inflation à 5 ans dans 5 ans se redresse à +1,76%, se rapprochant de la cible de 2% de la BCE. Les agrégats monétaires présentent par ailleurs des taux de progression en accélération sur un an en décembre 2016 : +5% pour M3 (versus +4,8% en novembre) et +8,8% pour M1 (versus +8,5% en novembre).

Les tensions qui commencent à apparaître en matière de capacités de production dans l’industrie manufacturière en zone Euro peuvent prendre le relais du prix de l’énergie et des matières premières pour abonder la reflation en cours. Mais l’entrée -ou non- dans un cycle d’inflation auto entretenue dépendra de l’élasticité de la consommation à la hausse des prix et du pricing power des entreprises. La question de la modification éventuelle des comportements des agents économiques après plusieurs années de crainte de déflation se pose, et rend plus complexe à ce stade les prévisions d’inflation.

La BCE continue de mettre en œuvre une politique monétaire accommodante et des mesures de soutien à la distribution de crédit. Le 19 janvier, Mario Draghi a maintenu inchangés ses taux directeurs en territoire négatif pour le taux de dépôt à -0,40%, et il a confirmé la poursuite du QE jusqu’en décembre 2017 ou au-delà si nécessaire, en réduisant à 60 milliards par mois au lieu de 80 milliards les achats mensuels à partir d’avril 2017. La hausse de l’inflation pourrait mettre sous pression la BCE à la fin du premier semestre 2017 et la conduire à esquisser, dans sa communication au moins, l’après QE en 2018.

En bref, notre opinion macro

La croissance de l’activité en zone Euro devrait se poursuivre à un rythme modéré. L’investissement, qui complète la contribution de la consommation, progressera lentement. Les effets possibles du Brexit, du risque politique en zone Euro et de l’élection de Donald Trump seront à surveiller. L’inflation, tout en demeurant basse, pourrait augmenter davantage qu’attendu dans ce nouveau contexte. La politique monétaire de la BCE demeurera très accommodante.

2. Conclusions sur les principales classes d’actifs

Ce scénario macro-économique continue d’inciter à une prudence modérée, avec une opinion haussière concernant la progression des marchés d’actions et une opinion baissière concernant celle des marchés obligataires.

img 2
img 3

Avertissement

Ce document est destiné à des clients institutionnels.
Il présente un caractère informatif. Il ne peut être diffusé et/ou reproduit sans l’accord préalable et exprès d’EGAMO.
Les informations contenues dans le présent document sont le reflet de l’opinion d’EGAMO élaborée à partir de sources considérées fiables. Ces informations sont fournies exclusivement à titre informatif et indicatif, elles ne constituent en aucun cas un engagement contractuel de la part d’EGAMO qui ne pourrait être tenue responsable des conséquences de l’utilisation de ces informations par un tiers. Ces informations sont susceptibles d’évoluer et d’être modifiées à tout moment et sans aucun préavis.
Ce document ne peut pas être assimilé à une sollicitation d’achat et/ou de vente et/ou à un conseil en investissement sur un produit ou service financier.
Il est rappelé que les éventuelles performances citées ont trait aux années écoulées et que les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures.