Point d’étape à Mi-exercice 2017 : 6 mois sur 12, et alors… ?

Dans un contexte mondial aussi fertile en rebondissements, quelque chose au moins ne change pas : l’année comporte toujours douze mois.

Aussi, loin de supposer que l’année financière serait terminée au prétexte que les scenari extrêmes auxquels EGAMO ne croyait pas, ne se sont pas produits, notre propos consiste au contraire en faisant un bilan raisonnable des six premiers mois de 2017, en liaison avec nos anticipations à fin 2016, de dessiner la carte des défis qui attendent le gérant de portefeuille au deuxième semestre 2017, pour bien en saisir toutes les opportunités.

Le risque politique en Zone Euro ne s’est pas concrétisé

Les craintes concernant la montée des populismes en Europe, ont été démenties par le résultat des élections aux Pays Bas et surtout en France, renforçant ainsi la cohésion de la zone Euro et ouvrant même de nouvelles perspectives de poursuite de l’intégration économique et financière dans notre zone. Le club des pays en faveur de la création d’un budget commun et d’un ministre des finances pour la zone se renforce. La France, mais elle n’est pas seule, soutient cette initiative, l’Espagne notamment appelant également de ses vœux une telle évolution. Comme prévu aussi, le Brexit s’avère être un problème asymétrique, à savoir que c’est d’abord un problème pour le Royaume Uni, avant d’être un problème pour l’Union Européenne. L’échec du pari électoral de Theresa May en juin affaiblit un peu plus l’Angleterre et devrait renforcer la main des européens dans les négociations qui s’ouvrent. EGAMO a toujours considéré que la résilience de la construction européenne est forte, le premier semestre nous conforte dans cette opinion.

La croissance économique en zone Euro a confirmé son raffermissement

La croissance réalisée du PIB en zone Euro a été résiliente et a même progressé, les prévisions pour l’ensemble de l’année des différentes institutions internationales et de la BCE ont été revues à la hausse, alors même que la croissance aux Etats Unis donne des signes d’essoufflement et que celle de la Chine accentue sa « normalisation » à la baisse.

La croissance du PIB dans notre zone est d’autant plus satisfaisante qu’elle se diffuse désormais davantage aux pays périphériques (tandis que l’Allemagne ralentit un peu), initiant pour la première fois depuis longtemps un retour à un chemin de convergence économique. Cette croissance est globalement alimentée à la fois par la demande domestique et par les exportations. La demande domestique fonctionne désormais avec ses deux moteurs, la consommation et aussi l’investissement, qui bénéficie des besoins en capacités de production nouvelles, la consommation étant soutenue par les créations d’emploi.

Notre modèle économique s’avère être à la fois résistant et équilibré, surtout en relatif par rapport aux autres territoires du Monde, le point faible demeurant néanmoins la trop grande lenteur de la résorption du chômage, malgré les créations d’emplois, dans les pays dont la démographie est la plus dynamique.

La crainte de déflation a disparu mais l’inflation se redresse plus lentement que prévu

Les craintes de déflation encore présentes dans le marché en début d’année 2016, et qu’EGAMO a toujours jugé excessives, se sont évanouies en zone Euro depuis le début de l’année. Cependant, la BCE a légèrement révisé à la baisse ses prévisions d’inflation à 1,5% pour 2017, les chiffres mensuels de l’inflation réelle publiés témoignent d’une forte volatilité et la cible « proche de 2% » de la Banque Centrale n’est toujours pas atteinte, malgré l’ampleur du QE mis en œuvre et des taux négatifs.

Plusieurs explications peuvent être avancées pour tenter d’expliquer ce phénomène, sans caractère exhaustif :

  • L’effet de base correspondant au point bas des prix du pétrole et des matières premières a eu pendant plusieurs mois un effet de dynamisation de l’inflation annuelle, qui progressivement se réduit. Le baril de Brent était à 28 USD en janvier 2016 et il a augmenté jusqu’à 52 USD en juin 2016 pour refluer en août 2016 jusqu’à 42 USD). Le premier semestre a été marqué, après une stabilisation aux alentours de 55-56 USD en janvier et février, par la reprise d’un mouvement de baisse, le prix du baril de Brent étant à 45 USD au 21 juin 2017, malgré le respect des accords de réduction de production des principaux pays producteurs. L’effet dynamisant pour l’inflation de la composante énergie de ces derniers mois pourrait donc prochainement s’inverser sur une base annuelle si les prix du pétrole ne remontent pas.
  • Les marges des entreprises ayant été rétablies malgré la crise par des restructurations successives, la hausse des prix pour celles qui pourraient le décider, toutes choses égales par ailleurs, n’est pas nécessairement une priorité dans un univers concurrentiel très ouvert : la priorité peut légitimement être la préservation des parts de marché. Par ailleurs, le niveau des disponibilités corporates ainsi que le bas niveau des taux d’intérêt permettent de financer l’investissement aisément, sans rendre indispensable la hausse des prix.
  • Le niveau du chômage en zone Euro, même s’il diminue régulièrement, continue de peser sur la dynamique des salaires.

La remontée des rendements sur les marchés obligataires se fait attendre

Sur les pays core, les rendements n’ont que légèrement augmenté au cours du premier semestre 2017. Le taux du 10 ans allemand était à 0,27% au 20/06/2017 (versus 0,21% au 30/12/2016), l’indice Barclays Euro-aggregate Treasuries affichant par ailleurs une performance Total Return de +0,19% au 19 juin 2017 (soit un rendement courant de 0,496%, versus 0,494% au 3/01/2017).

Les spreads de crédit se sont réduits au cours du premier semestre. L’indice Barclays Euro aggregate Corporates progressait de +1,30% (total return) au 19/06/2017, ses composantes Industrials, Utilities et Financières étant en hausse respectivement de +0,90%, +1,09% et +1,83%.

La performance du High Yield Pan European Euro Corporates atteignait +4,36% au 19/06/2017, le segment BBB Corporate progressant de +1,81%, le segment A de +0,92% et le segment AA de +0,36% à la même date. L’appétence pour le risque des investisseurs et la recherche de rendement explique la plus forte progression des segments les moins bien notés du marché.

La volatilité a animé les marchés de taux durant le premier semestre au gré du flux et du reflux des craintes politiques.

Les marchés actions ont connu un bon premier semestre, dépassant même nos anticipations qui étaient positives sur la classe d’actif

L’Eurostoxx Dnr a affiché une performance de 12,62% au 19 juin 2017 depuis le début de l’année, et surperformé le S&P500 en hausse de « seulement » +10,65% sur la même période, avec un écrasement notable de la volatilité.

La divergence sectorielle a été forte, au 19 juin 2017, les secteurs surperformant l’indice ayant été les services financiers (+21,49%), les biens de consommation (+20,54%), les Utilities (+20,28%), les technologiques (+19,32%),), les voyages et loisirs (+17,17%), la santé (+16,75%), les industrielles (+15,55%), la construction (+14,51%), la chimie (+13,76%) et les bancaires (+13,39%).
Les secteurs ayant sous performé l’indice ont été l’alimentation boisson (+12,00%), les media (+11,94%), l’immobilier (+10,87%), les télécommunications (+9,06%), l’assurance (+8,36%), le retail (+7,86%), l’automobile (+4,68%), les matières premières (+0,23%) et l’énergie (-5,37%).

Un seul secteur sur les 19 composant l’Eurostoxx a eu une performance négative ytd (l’énergie).

Comme attendu dans un contexte de raffermissement de la croissance économique, les petites capitalisations (+17,22% ytd) et les moyennes capitalisations (+14,96% ytd) ont surperformé les grandes capitalisations (+11,82%) au sein de l’Eurostoxx.

Les flux sur la classe d’actif action ont été favorables, portés à la fois par la recherche de performance dans un contexte où les rendements obligataires sont restés bas et par de bons résultats des entreprises.

En effet, les chiffres d’affaires et les résultats ont été en hausse au premier trimestre 2017 par rapport au premier trimestre 2016 pour l’Eurostoxx Dnr ; la croissance des résultats au T1 2017 par rapport au T1 2016 a atteint 29,99% en moyenne, pour une hausse des Chiffres d’affaires de 7,85%, avec une écrasante majorité d’entreprises publiant des chiffres en hausse (sauf pour le secteur des Télécommunications dont les résultats sont en baisse, malgré un CA en hausse en moyenne) :

Les conséquences pour les mandats assurantiels diversifiés

Concernant les poches obligataires de portage, nous anticipons que la difficulté sera d’effectuer le réinvestissement des tombées durant le deuxième semestre en exploitant au mieux les périodes probables de regain de volatilité, comme au premier semestre. Alors que les pics de volatilité exploités au début de l’année étaient plutôt liés au risque politique, le deuxième semestre pourrait être davantage animé par un début d’inflexion du discours de la BCE à partir de l’Automne pour préparer les esprits à un éventuel Tapering en 2018.

Concernant les poches de diversification, le premier semestre aboutit pour de nombreux portefeuilles à une situation de rendement comptable latent correspondant parfois à ce qui était attendu pour l’ensemble de l’exercice 2017.

Dans une telle situation, l’enjeu sera d’intégrer les objectifs spécifiques de chaque client pour déterminer les ajustements tactiques à mettre en œuvre dans les portefeuilles.

En fonction des objectifs de chacun, la question d’une sécurisation partielle des plus values latentes accumulées dans la poche de diversification devra se poser, dans le cadre des bornes d’exposition par classe d’actifs prédéfinies.

Savoir gérer son avance éventuelle, protéger ses gains, se préparer à exploiter la volatilité à venir : l’exercice 2017 n’est pas terminé.

Achevé de rédiger le 27 juin 2017

Avertissement

Ce document est destiné à des clients institutionnels.

Il présente un caractère informatif. Il ne peut être diffusé et/ou reproduit sans l’accord préalable et exprès d’EGAMO.

Les informations contenues dans le présent document sont le reflet de l’opinion d’EGAMO élaborée à partir de sources considérées fiables. Ces informations sont fournies exclusivement à titre informatif et indicatif, elles ne constituent en aucun cas un engagement contractuel de la part d’EGAMO qui ne pourrait être tenue responsable des conséquences de l’utilisation de ces informations par un tiers. Ces informations sont susceptibles d’évoluer et d’être modifiées à tout moment et sans aucun préavis.

Ce document ne peut pas être assimilé à une sollicitation d’achat et/ou de vente et/ou à un conseil en investissement sur un produit ou service financier.

Il est rappelé que les éventuelles performances citées ont trait aux années écoulées et que les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures.